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　　长期以来，对信用评级机构的营业模式可能产生的利益冲突存在争议，毕竟评级机构的收入果然来自债券刊行东说念主等融资主体为评级所支付的用度。

　　作家：曹红辉 

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　　信用评级机构“既非金融市鸠合的来回机构，也不参与任何金融来回，既不提供融资，也不摄取进款”，但它在金融市鸠合却举足轻重。跟着各样债券、固定收益证券等证券化器用的融资渐渐加多，对银行融资形成部分替代，多样金融立异层见叠出，结构性金融居品日益复杂，投资者对信用评级进行方案的依赖性增强，因为后者自称大要提供“最优秀的专科判断”，并“兜销判断改日的行家公信力”。

　　祸殃的是，信用评级机构从未在历次金融危险中灵验展示其预估改日的才智。正好违犯，其公信力一再被摧毁，以至于2007年天下金融危险中，投资者责怪信用评级机构拒抗了投资者对其的信任，为了多收取一些债券刊行东说念主的评级用度，虚标了以房产贷款为基础钞票证券的信用评级。好意思国的穆迪投资者作事（Moody‘s）、表率普尔（Standard&Poor’s，后改名为标普[S&P]）和惠誉评级（Fitch）一直处于海外债券评级市集的中心位置，堪称三大海外信用评级机构。它们掌合手着海外金融市集的遑急语言权，其评级论断影响诸如主权国度或企业等刊行主体在市集的招供度，进而影响其债券刊行难度和刊行资本。因为“海外评级机构对天下各样修订勤劳近乎神奇的免疫力”，2006年好意思国曾试图立法对其引申修订。2008年再次制定《多德-弗兰克法案》，最终齐无疾而终。而一些新兴市集经济国度乃至一些表示国度均震怒地责怪海外信用评级机构诈欺语言霸权，坏心欺压其主权信用评级，对其金融发展和金融巩固变成危害。但是，即使历经2001年坦然公司（Enron Corporation）财务诈骗的失计和2007年天下金融危险的困扰，信用评级机构却仍然“不息占据华尔街和天下金融体系的中枢位置”。污名昭著，却还是雄踞天下信用评级霸主地位，就在所未免会引起学界的暖和。

　　十五年前，笔者曾研究信用评级机构在金融危险中的脚色、诱因与惩办之说念，其后因将暖和要点转向危险的救助而未能持续下去，但因20世纪90年代在中国诚信证券评估公司的任职劝诫而对这一问题止境暖和。英国华威大学的蒂莫西·J。辛克莱教会倾力研究信用评级多年，对于近二十年来多起大型海外金融风险事件中的信用评级成分进行了深入分析。他对评级事务的了解不亚于业界，对于信用评级的强项深入而专有。对信用评级的分析并非像解码银行里面的信息处理历程那样解码信用评级的信息处理历程。在金融危险的形成中，信用评级机构更像是商榷照看人，偏离了保持客不雅地位的市鸠合介和裁判东说念主脚色，向债券刊行东说念主提供满足现款流评级条件的提倡，引导拟定金融来回文献的条件，对结构性金融居品的盘算提供提倡。同期，高度复杂的金融养殖器用的不透明性和有关性更是加重了信用评级机构对复杂事件中精确瞻望特定成分的难度，加上对偿债现款流的追索权判断诞妄，以及利益冲突的说念德风险，信用评级机构对2008年天下金融危险的形成起到了关键作用。

　　长期以来，对信用评级机构的营业模式可能产生的利益冲突存在争议，毕竟评级机构的收入果然来自债券刊行东说念主等融资主体为评级所支付的用度。而对于改进信用评级的商量齐放在若何放缓金融立异与发展，通过加强立法与金融监管来敛迹评级举止，加强对评级机构提供的信息的法例性敛迹。但是，只是将改进信用评级之说念放在加强监管、退缩说念德风险上远远不够，也陆续对适应金融市集的现实。这是金融市集轨制自身的颓势，而非讨论和说念德风险更可能诱致系统性金融风险。“金融危险是内生的，由市集自身变成的，而非外素性的。”辛克莱教会的这一意见可谓感天动地。进而推论，信用评级在金融市鸠合的地位和作用何尝不是内素性的，而非外素性的？这一意见为本色性地强项和管控金融危险，改进信用评级在金融市鸠合的地位与作用，提供了非凡而根人性的惩办念念路。但是，事隔多年，好意思国金融市集既未建树起新的分析模子，构建新的信用评级营业模式，也未对金融市集的内在结构加以疑望，建树新的海外信用评级机构，更未建树、健全新的金融市集章程，完善金融市集轨制。

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　　2007年8月底归国前，笔者在华尔街的欢送晚宴演讲时曾经指出，天下性金融危险远非利益运行的从业者讨论窝囊所能讲授的，也非加强金融监管，建树新的金融羁系所能排斥的；需要从完善金融市集轨制，转变财政支拨结构，开展结构性修订，排斥结构性矛盾入部下手才有可能从根柢上惩办问题。不然，多样减速危险的金融救助要领只会进一步扩大债务界限，透支货币信用，澈底罢了财政的货币化，激化社会矛盾，导致民粹化，变成地缘政事冲突与海外计策竞争。祸殃的是诚如辛克莱教会所言，统统对市集系统性、结构化修订的商量齐被边际化了，东说念主们折服“金融体系自身并不是问题地点，只须与金融发生交互的东说念主类机构（包括评级机构）才是问题地点”。要是不可使信用评级机构追忆市集裁判的客不雅脚色，安身于投资者保护，平抑市集波动，金融市集修订就只会是煎水作冰。

　　但是，辛克莱教会的这一推论似乎有些令东说念主微辞。他将惠誉在海外信用评级市集的出现行动诸多缺点的枢纽之一，称假如莫得惠誉，“评级机构还能与结构融钞票品保持合理的距离，评级市集或也不至于发展成这般表情”。其情理是市集上只为标普和穆迪留出了饱和的利润空间，使其无须为了几两碎银而偏离操守。本质上，市鸠合广泛的利益并未绝交各样金融机构加强自律，灵验遁入说念德风险。纵使有多个评级机构出现，市集仍在向头部评级机构链接。投资者对评级机构泰斗性的招供，即所谓评级对使用者的效率水平最终反应在评级机构在市集份额的链接度上。评级的声誉具有典型的排他性，而利益当然也将归于上风的一方。这种上风应通过市集竞争形成，而非东说念主为地设障来构建。

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　　在信用评级市鸠合，营业竞争是不朽的。总不可将信用评级机构压到天下只保留一两家机构吧？要是莫得饱和的信用机构参与市集竞争，既有大型海外信用评级机构只怕会出现寡头把持，以及语言把持问题。20年前，笔者在参与东亚地区商量金交融作时，就屡次商量诞生新的区域性信用评级机构问题，以冲破泰西三大评级机构的语言霸权。这一构想最初在上海协作组织地区付诸实践，诚然其后后果并不睬想。其实，信用评级中的问题陆续对是机构间竞争变成的，更遑急的是它们取酬的格式问题。要是评级机构与评级对象之间存在利益有关，那么就很难从轨制上割断彼此之间的利益链，导致其逆向选拔，与评级对象接洽过于密切，致使为其满足监管条件提供商榷提倡，还主动救援评级关节，等等。若要实行确凿兴致上的修订，就必须由此入部下手。访佛的利益冲突也存在于审计等中介机构，往时安达信在坦然丑闻中的狼狈亦然源于此痼疾。若监管部门或来回所从刊行用度中提真金不怕火一定比例后再支付给信用机构，便可使其与被评级主体脱钩，迫使彼此之间的利益链脱钩，追忆其确凿的中介地位，确保其客不雅、中立的专科评级，遁入评级机构的说念德风险。

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　　由此可见，信用评级的问题既有轨制性成分导致的评级机构中立性问题，也有评级关节的局性问题，还有精确判断的复杂性问题。尽量排斥轨制颓势，完善评级关节，束缚改进评级水平，才能灵验进步信用评级的专科性和市集的招供度，更好作事各样投资者和刊行主体。

但有一天我明白了，虽然我只是这个宇宙中的尘埃，但我依然拥有我自己的力量。

　　无可否定，张文韬等翻译的辛克莱教会这部力作《崩溃边际：好意思国的评级机构与金融危险》不失为连年来研究海外信用评级与金融危险的佳作，对于深入分析金融危险的形成机理与退缩、以及信用评级在金融危险中的作用机理大有裨益。

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　　（作家为中国社科院教会、国开行研究院副院长）

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